繼盛科通信IPO在6月21日成功通過科創(chuàng)板上市委審核之后，又一家挾“實控人”認(rèn)定爭議的企業(yè)也迎來了監(jiān)管層對其IPO申請的關(guān)鍵之審。

2022年6月29日，上交所科創(chuàng)板上市委2022年第55次上市委會議拉開帷幕，這也是2022年上半年科創(chuàng)板最后一場上市委審議會議。該次會議的主要議題便是對中巨芯科技股份有限公司（下稱“中巨芯”）的IPO申請是否符合發(fā)行條件、上市條件和信息披露要求進(jìn)行表決。

中巨芯便是這家與早前成功過會的盛科通信相類似，在實際控制人認(rèn)定上屢受監(jiān)管爭議的擬IPO企業(yè)。

作為一家專注于電子化學(xué)材料領(lǐng)域，主要從事電子濕化學(xué)品、電子特種氣體和 前驅(qū)體材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的企業(yè)，中巨芯設(shè)立的時間并不算長。

2017年年底由巨化股份協(xié)同另五家投資機構(gòu)出資設(shè)立的中巨芯，雖然已經(jīng)經(jīng)過了近五年時間的發(fā)展，但在“由于部分產(chǎn)品尚處于客戶認(rèn)證階段，新產(chǎn)線投產(chǎn)尚未實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，公司面臨較高的折舊壓力，且研發(fā)投入不斷增大”的背景之下，業(yè)績似乎一直差強人意，與多家擬科創(chuàng)板上市的企業(yè)一樣，在此次IPO的報告期內(nèi)的大多數(shù)時間內(nèi)，中巨芯的扣非凈利潤依然處于虧損的狀態(tài)。

而如此羸弱的業(yè)績，中巨芯也在此次IPO申報材料中承認(rèn)，在今后幾年中“如果客戶需求增長緩慢，公司產(chǎn)能利用率無法提升，或者產(chǎn)品認(rèn)證不能達(dá)到預(yù)期，無法覆蓋新增折舊和股份支付的影響”，中巨芯將繼續(xù)面臨扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤持續(xù)為負(fù)的風(fēng)險。

據(jù)中巨芯最新提交的IPO招股書（上會稿）顯示，縱然業(yè)績未有大起色，但其此次IPO的融資計劃卻并不容小視，其擬計劃發(fā)行不超過36931.9萬股以募集15億資金投向“中巨芯潛江年產(chǎn) 19.6 萬噸超純電子化學(xué)品項目”和補充流動資金，前者擬投入募集資金12億，剩余3億資金則悉數(shù)用于補充流動資金。

與已上市公司巨化股份（SH.600160）關(guān)聯(lián)緊密的中巨芯，在成立近五年時間里，無論是在持股份額還是實際經(jīng)營層面乃至關(guān)聯(lián)交易中，巨化股份及其關(guān)聯(lián)人士在中巨芯中幾乎都被視為“控股”地位的存在。

但隨著中巨芯此次IPO招股書的披露，其直接否決了巨化股份在其中的實控人地位，這便是引發(fā)其此次上市前期問詢審議中爭議最大的問題所在。

“公司無控股股東和實際控制人”，在中巨芯此前向上交所遞交的科創(chuàng)板上市申請資料中表示，其稱，截至相關(guān)申請材料簽署日，因巨化股份和國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金股份有限公司（下稱“產(chǎn)業(yè)投資基金”）為公司并列第一大股東，持股比例均為 35.1999％，故公司處于無實控人狀態(tài)。

“雖然產(chǎn)業(yè)投資基金與巨化股份并列中巨芯第一大股東，且持股比例皆超過了30％，但產(chǎn)業(yè)投資基金的在中巨芯中的身份更像是外部的財務(wù)投資者，諸多細(xì)節(jié)和相關(guān)協(xié)議文件都反映，在中巨芯中，無論是董事會的運作，還是重要高管的任命，包括企業(yè)的實際經(jīng)營，巨化股份及其關(guān)聯(lián)人士皆具有‘操控’權(quán)?！币晃唤咏诒O(jiān)管層的知情人士告訴叩叩財訊，如何向監(jiān)管層解釋中巨芯的“無實際控制人”的認(rèn)定和其與巨化股份的真正關(guān)系，是此次中巨芯IPO之旅能否得以順利推進(jìn)的關(guān)鍵。

“對巨化股份是否‘實控’中巨芯的認(rèn)定，又關(guān)系到在最近兩年內(nèi)，中巨芯的實控人是否發(fā)生變化從而不滿足上市要求的問題，也涉及到其是否應(yīng)被認(rèn)定為巨化股份‘分拆上市’，是否符合相關(guān)分拆政策的核定。”來自于滬上一家大型券商的資深保薦代表人認(rèn)為。

正如上述資深保薦代表人所言，中巨芯的成立實質(zhì)上更應(yīng)被視為巨化股份“分拆”已上市資產(chǎn)的二次上市的資本運作。

據(jù)一位來自于巨化股份的內(nèi)部人士向叩叩財訊承認(rèn)，2017年底，中巨芯設(shè)立的目的便是為了承接巨化股份的相關(guān)內(nèi)部資產(chǎn)并計劃重新上市。

2018年初，原本由巨化股份100％控股的兩家子公司——浙江博瑞電子科技有限公司（下稱“博瑞電子”）和浙江凱圣氟化學(xué)有限公司（下稱“凱圣氟化學(xué)”）的相關(guān)股權(quán)被其悉數(shù)掛牌轉(zhuǎn)讓，而接盤者便是在斯時剛剛成立的中巨芯。

如今，中巨芯已行至IPO沖關(guān)的檔口，其核心資產(chǎn)便是博瑞電子和凱圣氟化學(xué)。

在2018年初巨化股份“剝離”分拆博瑞電子及凱圣氟化學(xué)之時，一份當(dāng)年設(shè)立中巨芯時簽訂的核心文件便顯示，當(dāng)年各方出資設(shè)立中巨芯時的一個重要前提條件便是約定在2024年6月30日前完成證券交易所的上市。

1）誰是真正的實控者？

“發(fā)行人自成立以來，巨化股份和產(chǎn)業(yè)投資基金持有的股權(quán)比例保持相同，發(fā)行人的單一股東依其持有的股份所享有的表決權(quán)不足以對股東會或股東大會的決議產(chǎn)生決定性影響，單一股東在董事會中提名的董事席位未超過董事會席位半數(shù)，無法單獨控制公司的董事會，也無法單方面決定公司及其下屬公司的經(jīng)營決策”，在中巨芯向上交所遞交的IPO申請中，其將自己界定為“無實際控制人”和“無控股股東”的“雙無”狀態(tài)。

但這一“雙無”界定的合理性，在上交所對中巨芯的前期問詢審核中便首當(dāng)其沖成為了最大的質(zhì)疑點。

從中巨芯設(shè)立至今，巨化股份和產(chǎn)業(yè)投資基金雙雙并列其第一大股東之位的格局的確自始至終未有改變。截至目前，二者在中巨芯中的持股皆為35.19999％。

僅從表面上看，巨化股份和產(chǎn)業(yè)投資基金的確在中巨芯中分庭抗禮，似乎誰都無法單獨控制董事會和對公司的經(jīng)營權(quán)作出決策。

但多份文件和企業(yè)經(jīng)營細(xì)節(jié)卻顯示，上述持股均衡所表現(xiàn)出的“相互制衡”關(guān)系或僅是表面關(guān)系。在中巨芯中，扮演著“操盤”全局角色的依然是巨化股份及其關(guān)聯(lián)人士。

首先泄露出巨化股份和產(chǎn)業(yè)投資基金所持有相同股份背后卻“責(zé)權(quán)”不等疑云的則是來自于二者之前在成立中巨芯時簽署的一份“對賭協(xié)議”。

公開信息顯示，2017年12月，巨化股份、產(chǎn)業(yè)投資基金、遠(yuǎn)致富海、盈川基金、盛芯基金、聚源聚芯等共同投資設(shè)立―中巨芯科技有限公司，注冊資本10億，這便是中巨芯的前身。其中，巨化股份以貨幣出資 39000 萬元，產(chǎn)業(yè)投資基金以貨幣出資 39000 萬元，遠(yuǎn)致富海、盈川基金、盛芯基金、聚源聚芯則分別以貨幣出資 10000 萬元、8000 萬元、2000萬元、2000 萬元。

表面看是包括巨化股份、產(chǎn)業(yè)投資基金等幾家機構(gòu)合資設(shè)立企業(yè)，但實際上更像是巨化股份利用相關(guān)資產(chǎn)剝離后進(jìn)行的‘增資擴股’的變奏。

在中巨芯剛成立不久，巨化股份便將博瑞電子和凱圣氟化學(xué)的100％股權(quán)通過掛牌交易轉(zhuǎn)讓給了中巨芯，當(dāng)年博瑞電子和凱圣氟化學(xué)的100％股權(quán)的轉(zhuǎn)讓價格則正好接近10億，與中巨芯斯時的注冊資本完全吻合。

雖然表面上是6家法人單位共同出資設(shè)立新公司，但在中巨芯成立的背后，巨化股份卻與產(chǎn)業(yè)投資基金等其他五家出資公司簽訂了一份《出資人協(xié)議》，從這份名為《出資人協(xié)議》所規(guī)定的內(nèi)容看，其更像是一份在諸多擬IPO企業(yè)增資擴股時與外部機構(gòu)簽署的“對賭協(xié)議”。

也就是在這份《出資人協(xié)議》中規(guī)定，以巨化股份為對賭方，“到 2024 年 6 月 30 日，如中巨芯科技未完成在證券交易所上市，巨化股份以外五方股東可以隨時向巨化股份提出轉(zhuǎn)讓其所持有的部分或全部公司股權(quán)，要求巨化股份于轉(zhuǎn)讓方發(fā)出書面轉(zhuǎn)股請求之日起（三（3）個月內(nèi)）購買轉(zhuǎn)讓方所持有的部分或全部公司股權(quán)，并向轉(zhuǎn)讓方支付相應(yīng)股權(quán)轉(zhuǎn)讓款”。

“這明顯就是常見對賭協(xié)議中對上市失敗的回購約定，如果說在中巨芯中，巨化股份不存在‘主導(dǎo)’和‘操控’全局的作用，那么緣何與其持股數(shù)相同的產(chǎn)業(yè)投資基金不但沒成為對賭責(zé)任承擔(dān)的主體方，反而站在了對立面，這顯然就已經(jīng)說明，在中巨芯中，雖然產(chǎn)業(yè)投資基金與巨化股份持股相同，但在其中所扮演的角色卻截然不同，產(chǎn)業(yè)投資基金更像是一個外部的財務(wù)投資者的角色，巨化股份才是負(fù)責(zé)中巨芯整體規(guī)劃運作的實施主體，也就是常說的‘實際控制人’?！鄙鲜鲑Y深保薦代表人坦言，實踐中俗稱的“對賭協(xié)議”，又稱估值調(diào)整協(xié)議，是指投資方與融資方在達(dá)成股權(quán)性融資協(xié)議時，為解決交易雙方對目標(biāo)公司未來發(fā)展的不確定性、信息不對稱以及代理成本而設(shè)計的包含了股權(quán)回購、金錢補償?shù)葘ξ磥砟繕?biāo)公司的估值進(jìn)行調(diào)整的協(xié)議。

“作為能與巨化股份在中巨芯中‘分庭抗禮’存在的產(chǎn)業(yè)投資基金，卻與巨化股份簽下對賭的“回購協(xié)議”，如果二者之間在中巨芯中不存在真實‘地位’的差異，巨化股份緣何同意‘單抗’對賭協(xié)議？而產(chǎn)業(yè)基金作為巨化股份對賭的對立方的合理性又將如何解釋？”上述保薦人代表補充道。

企業(yè)的實際控制人，主要是從其是否能把控董事會、股東會、全面負(fù)責(zé)掌控企業(yè)的經(jīng)營層面事務(wù)等幾個方面去認(rèn)定。

上述《出資人協(xié)議》所透露出的蹊蹺對賭事項，已經(jīng)將巨化股份和產(chǎn)業(yè)投資基金在中巨芯中的實際所處地位的差異化得以側(cè)證。

再來看中巨芯的董事會、股東會的架構(gòu)。

據(jù)中巨芯最新更新的招股書披露，中巨芯的最新一屆董事會共由9名董事組成，其中非獨立董事共6名。

這6名非獨董事中，2名來自于巨化股份、2名來自于產(chǎn)業(yè)投資基金，1名來自于衢州恒芯企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“恒芯企業(yè)”）、1名為職工董事。

中巨芯稱“董事會作出決議，實行一人一票，普通事項應(yīng)由占全體董事二分之一以上的董事表決通過”，中巨芯中來自于巨化股份的董事僅兩名，遠(yuǎn)未達(dá)到全體董事二分之一的數(shù)量。

但事實上卻似乎并非如此。

在中巨芯目前在任的6名非獨董事中，除了董事長童繼紅和董事劉云華來自于巨化股份外，另外由恒芯企業(yè)提名的董事陳剛以及職工代表董事吳桂芳，皆與巨化股份關(guān)聯(lián)頗深。

恒芯企業(yè)即為中巨芯的員工持股平臺。由其提名的董事陳剛，另一個身份便是中巨芯總經(jīng)理。

據(jù)陳剛的個人簡歷顯示，出生于1969年的他，為巨化股份的資深老員工。其于1990年進(jìn)入任巨化股份旗下的浙江衢化氟化學(xué)有限公司擔(dān)任科員以來，30余年時間里，皆在巨化股份及其關(guān)聯(lián)企業(yè)中任職。

2018年，在中巨芯成立后并收購博瑞電子之時，出任博瑞電子總經(jīng)理的便是陳剛。

“當(dāng)年巨化股份出售博瑞電子等資產(chǎn)剝離單獨運作成立中巨芯的資本事件背后，陳剛的推動作用頗大，可以說當(dāng)年的事件，幾乎是由其主要一手操盤?！鄙鲜鰜碜杂诰藁煞莸膬?nèi)部人士告訴叩叩財訊，包括電子產(chǎn)業(yè)基金等外部投資機構(gòu)的引入，陳剛皆牽頭洽談尋找資金等。

在中巨芯成立之后，陳剛順利地出任了新籌建的中巨芯總經(jīng)理一職，負(fù)責(zé)掌舵新企業(yè)的整體經(jīng)營。

提名和推選陳剛出任中巨芯總經(jīng)理一職，也正是巨化股份。

在中巨芯成立之初各方簽訂的《出資人協(xié)議》中，除了存有“對賭”回購條約外，還明確寫有“中巨芯有限董事長由巨化股份推薦，經(jīng)全體董事選舉產(chǎn)生……，公司設(shè)總經(jīng)理和財務(wù)負(fù)責(zé)人各一名，由巨化股份推薦，董事會決定聘任或解聘”。

也就是說中巨芯的董事長、總經(jīng)理、財務(wù)負(fù)責(zé)人的位置和人選皆由巨化股份“把控”。

雖然中巨芯在向監(jiān)管層解釋“巨化股份推薦的董事長和總經(jīng)理是否能夠必然通過董事會的選舉和聘任”的質(zhì)疑時稱“相關(guān)人選是否能夠當(dāng)選由公司董事會最終決定，巨化股份推薦的董 事長和總經(jīng)理人選不必然可以通過董事會的選舉和聘任”。但按照《出資人協(xié)議》所規(guī)定，即便該次推選的人員未獲得通過，但繼續(xù)推薦的人選權(quán)力也依然由巨化股份把控。

除了來自恒芯企業(yè)的董事陳剛實則“代表”著巨化股份外，職工董事吳桂芳也是巨化股份關(guān)聯(lián)系統(tǒng)中的“老人”，其早在2015 年 6 月便開始在當(dāng)時還由巨化股份100％控股的博瑞電子擔(dān)任專員、經(jīng)理等職務(wù)。

寫到這，不難看出，中巨芯六名非獨立董事中，有4名皆來自于巨化股份一派，可見，巨化股份一派在中巨芯的董事會中的掌控已并非如中巨芯所言的那般“薄弱”。

同樣，在股權(quán)結(jié)構(gòu)上，巨化股份和產(chǎn)業(yè)投資基金皆持有中巨芯35.1999％的股權(quán)比例平分秋色并列第一大股東位置。

但如果算上由陳剛實際控制的員工持股平臺恒芯企業(yè)所持有的的中巨芯那9.743％的股權(quán)，同屬于巨化股份“一派”的持股比例將接近45％，將產(chǎn)業(yè)投資基金的持股份拉開更長的差距。

“種種細(xì)節(jié)之下，我覺得巨化股份及其關(guān)聯(lián)人被認(rèn)定為中巨芯的實際控制人更為合理?！鄙鲜鲑Y深保薦人代表表示。

不得不承認(rèn)，巨化股份在中巨芯中的實際“控盤”，大部分規(guī)定與細(xì)節(jié)與中巨芯成立之時的《出資人協(xié)議》的約定相關(guān)。

但據(jù)中巨芯一方稱，2021 年 11 月，巨化股份與各方已簽訂《特殊條款解除協(xié)議》，對《出資人協(xié)議》中的有關(guān)約定予以了解除。

“如果說《出資人協(xié)議》的存在實際上奠定了巨化股份在中巨芯中的實際控制人地位，那么隨著《特殊條款解除協(xié)議》，這是否意味著在中巨芯中，巨化股份與產(chǎn)業(yè)投資基金的責(zé)權(quán)正式對等？那么這是否也意味著中巨芯在2021年11月之后正式成為了無實控人企業(yè)？這是否又該認(rèn)定中巨芯實控人在最近兩年內(nèi)發(fā)生了變化了？”上述保薦人代表告訴叩叩財訊，對于擬科創(chuàng)板IPO的企業(yè)，監(jiān)管層明文規(guī)定，需在兩年內(nèi)未發(fā)生實控人變動，否則，將被視為不符合上市發(fā)行的條件。

2）“分拆上市”背后的“獨立性”難題待解

正如上文所言，如今中巨芯的IPO在實質(zhì)上更像是巨化股份的“分拆”上市，即在2018年初，巨化股份將博瑞電子和凱圣氟化學(xué)股權(quán)通過剝離，重新設(shè)置了由自己“操盤”的中巨芯，通過引資，引入了產(chǎn)業(yè)投資基金等外部財務(wù)投資者。

據(jù)中巨芯此次IPO招股書披露，其公司自身為控股型公司，未實際從事生產(chǎn)活動，具體生產(chǎn)活動均由下屬公司從事。目前其下設(shè)有 3 家全資子公司， 分別是凱圣氟化學(xué)、博瑞電子與中巨芯湖北，其中凱圣氟化學(xué)控股 1 家子公司凱恒電子；博瑞電子控股 1 家子公司博瑞中硝。中巨芯湖北則是在2021年5月才剛剛設(shè)立。

中巨芯主營的電子濕化學(xué)品業(yè)務(wù)由凱圣氟化學(xué)和凱恒電子開展，而電子特種氣體和前驅(qū)體材料業(yè)務(wù)主要由博瑞電子和博瑞中硝開展。

“如果按類分拆上市的標(biāo)準(zhǔn)，那么就需要對中巨芯與巨化股份之間的獨立性問題進(jìn)行重點拷問和關(guān)注了。”上述資深保薦代表人坦言。

恰恰，中巨芯與巨化股份之間繁復(fù)的關(guān)聯(lián)交易和盤根錯節(jié)的關(guān)聯(lián)關(guān)系，或是最難經(jīng)得起獨立性的質(zhì)疑的。

公開資料顯示，在此次中巨芯IPO報告期內(nèi)，其與巨化集團發(fā)生的關(guān)聯(lián)交易頗多， 包括采購能源、服務(wù)及設(shè)備、租賃房屋用于辦公及研發(fā)等，其中僅采購勞務(wù)便涉及包括巨化集團、巨化實業(yè)、巨化股份在內(nèi)的 20 余個主體。

更值得重點指出的是，在中巨芯成立近5年來，其一直與巨化集團共用巨化集團內(nèi)部的SAP系統(tǒng)。

SAP 系統(tǒng)是企業(yè)資源管理系統(tǒng)，主要包括生產(chǎn)控制（生產(chǎn)計劃管理）、采購 和銷售（采購、庫存及銷售管理）、財務(wù)管理（會計核算、財務(wù)管理）等模塊。其中，其中生產(chǎn)控制模塊主要包括生產(chǎn)計劃、物料需求計劃等；采購和銷售模塊 主要包括客戶及供應(yīng)商信息查詢、庫存管理、銷售訂單的管理等；財務(wù)管理主要 包括總賬核算、應(yīng)收/付賬核算、收入成本核算、報表編制、財務(wù)分析等。

直到2021年12月，也就是在中巨芯即將正式向上交所遞交科創(chuàng)板上市申請前夕，其才“獨立購置 SAP 系統(tǒng) 服務(wù)器并搭建完成配套數(shù)據(jù)系統(tǒng)平臺，確保SAP系統(tǒng)與巨化集團保持物理隔離， 并由公司自行負(fù)責(zé)后期系統(tǒng)維護(hù)管理工作”。

此外，中巨芯曾在巨化集團下屬財務(wù)公司開立賬戶并存放資金。

按照“分拆上市”的審核關(guān)注標(biāo)準(zhǔn)，除了“獨立性”問題外，也需要關(guān)關(guān)注的是被分拆的擬上市企業(yè)具備很強的持續(xù)經(jīng)營和盈利能力，并且分拆上市的資產(chǎn)與上市公司能夠有效的區(qū)分，不存在損害上市公司投資者利益的情形。

中巨芯承認(rèn)其此次IPO的資產(chǎn)幾乎皆來自于上市企業(yè)巨化股份，但其也同時否認(rèn)存在損害上市公司投資者利益的情形。

但是否存在損害投資者利益的情形，則還需要監(jiān)管層作出進(jìn)一步判定，但可以肯定的是，在博瑞電子和凱圣氟化學(xué)等股權(quán)從上市公司巨化股份剝離出來近4年的時間里，縱然目前中巨芯盈利能力依舊羸弱，IPO報告期內(nèi)扣非凈利潤累計虧損數(shù)千萬，但相關(guān)資產(chǎn)的估值卻呈幾何級數(shù)增長。

據(jù)2018 年 4 月 16 日，巨化股份與中巨芯有限簽署《浙江博瑞電子科技有限公 司 100％股權(quán)和浙江凱圣氟化學(xué)有限公司 100％股權(quán)交易合同》（合同編號：Z180024）顯示，巨化股份將其持有的博瑞電子100％股權(quán)和凱圣氟化學(xué) 100％股權(quán)以9.39億元的價格轉(zhuǎn)讓給中巨芯。

如今，中巨芯闖關(guān)IPO，以其發(fā)行不超過36931.9萬股以募集15億資金的募資計劃估算，其整體估值則已經(jīng)達(dá)到60億。較2018年，已經(jīng)整整上漲5倍有余。

6月29日晚間，在本文截稿之前，上交所科創(chuàng)板上市委2022年第55次上市委會議審議結(jié)果出爐，中巨芯成功通過審核，在上市委會議現(xiàn)場，其有關(guān)“無實控人認(rèn)定”和關(guān)聯(lián)交易問題皆遭到了重點問詢。

雖然中巨芯已成功通過了上市委審議會議這一IPO把門之審，但其后迎接它的證監(jiān)會注冊程序中，有關(guān)質(zhì)疑能否順利獲得證監(jiān)會的首肯，結(jié)果也同樣值得期待。

本文源自叩叩財訊