央行宣布，今年向中央財政上繳超1萬億元利潤，大致相當(dāng)于工農(nóng)中建四大行2020年利潤的總和。有分析認(rèn)為，這是一次財政和貨幣“協(xié)同式”寬松

文 | 《財經(jīng)》記者 唐郡

編輯 | 袁滿

3月8日，中國人民銀行（下稱“央行”） 宣布今年向中央財政上繳超1萬億元利潤，大致相當(dāng)于工農(nóng)中建四大行2020年利潤的總和。

據(jù)悉，本次上繳利潤主要來自過去幾年的外匯儲備經(jīng)營收益，不會增加稅收或經(jīng)濟(jì)主體負(fù)擔(dān)，也不是財政赤字。這部分資金將主要用于留抵退稅和增加對地方轉(zhuǎn)移支付，支持助企紓困、穩(wěn)就業(yè)保民生。

對此，財政部相關(guān)負(fù)責(zé)人回應(yīng)，安排特定國有金融機(jī)構(gòu)和專營機(jī)構(gòu)上繳利潤是慣例做法，也是統(tǒng)籌財政資源、跨年度調(diào)節(jié)資金的重要手段，其中包括中國煙草總公司、中投公司等，人民銀行也是上繳單位之一。央行向財政上繳利潤符合中國法律規(guī)定，也是全球主要經(jīng)濟(jì)體的通行做法。

中銀證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家管濤告訴《財經(jīng)》記者，這也是央行在落實全國兩會《政府工作報告》的要求?！墩ぷ鲌蟾妗诽岢?，2022年財政赤字率下降，但財政支出力度要增加，要求特定國有金融機(jī)構(gòu)和專營機(jī)構(gòu)依法上繳近年結(jié)存的利潤，以增加可用財力。

央行上繳利潤意味著什么？西澤研究院院長趙建認(rèn)為，央行上繳利潤與中國煙草總公司上繳利潤并無本質(zhì)不同，都是在增加財政收入，只是央行上繳的利潤規(guī)模較大，超過大部分央企、國企。

業(yè)內(nèi)人士指出，央行上繳利潤對實體經(jīng)濟(jì)的刺激效果相當(dāng)于全面降準(zhǔn)50個BP，或者增加1%的財政赤字。有機(jī)構(gòu)研報直言，這是一次財政和貨幣“協(xié)同式”寬松，其效果勝過降準(zhǔn)。

對此，管濤認(rèn)為，客觀上說，央行向財政上繳利潤形成財政支出，與央行下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，都能增加廣義貨幣（M2），但前者是通過增加基礎(chǔ)貨幣向M2傳導(dǎo)，后者通過提高貨幣乘數(shù)作用于M2?！岸咦饔糜趯嶓w經(jīng)濟(jì)的機(jī)制不同，無法簡單說哪個更好。”相對而言，降準(zhǔn)可以短期集中釋放推升貨幣乘數(shù)的利好，而按月均衡上繳結(jié)存利潤，保持央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模穩(wěn)定，將減輕對市場流動性的擾動。

中國民生銀行首席研究員溫彬提醒，正因為二者作用機(jī)制不同，所以不能認(rèn)為央行上繳利潤支持財政，就判斷近期央行降準(zhǔn)降息可能性變小?！柏泿耪呓禍?zhǔn)降息仍有空間?！?/p>

央行利潤何來？

對于大多數(shù)人來說，當(dāng)下最想知道的恐怕是，央行的利潤從何而來？

多位分析人士指出，與商業(yè)銀行相似，央行也通過生息資產(chǎn)和資金成本之間的利息差獲取利潤。不同之處在于，央行是在執(zhí)行貨幣政策的過程中，被動賺取利潤。

翻開中國央行資產(chǎn)負(fù)債表，在資產(chǎn)端，規(guī)模最大的是外匯資產(chǎn)，其次是對其他存款性公司債權(quán)。這兩類資產(chǎn)幾乎代表了央行的兩大塊收益：外匯儲備經(jīng)營收益和利差收入。

據(jù)央行消息，本次央行上繳的利潤主要來自外匯儲備經(jīng)營收入。趙建告訴《財經(jīng)》記者，這主要包括美國國債等主權(quán)債券、股權(quán)、基金等，但具體投向未有公布。

中國外匯儲備主要由國家外匯管理局（下稱“外匯局”）負(fù)責(zé)經(jīng)營管理。外匯局發(fā)布的2020年報顯示，1997年至2016年，中國外匯儲備20年平均收益率為4.23%；2007年至2016年十年平均收益率為3.42%，在全球外匯儲備管理機(jī)構(gòu)中處于較好水平。截至2016年，中國外匯儲備資產(chǎn)中，約六成為美元資產(chǎn)。

另據(jù)管濤介紹，外匯局公布的外匯儲備余額中包含了外匯儲備經(jīng)營收益。截至2022年2月末，中國外匯儲備余額為3.21萬億美元，約合人民幣20.3萬億元。

據(jù)廣發(fā)證券首席固收分析師劉郁測算，假設(shè)2021年投資回報率持平2020年，2020年末外匯儲備3.22萬億美元獲得2.73%的回報率，對應(yīng)投資收益約864億美元。則2020年-2021兩年的外匯儲備投資收益可能達(dá)到1700億美元以上，按當(dāng)前匯率6.32折算成人民幣，超過1萬億元級別。

值得注意的是，央行的利差頗為豐厚。有第三方獨立研究機(jī)構(gòu)測算，通常情況下，央行對外支付的利息率比較低，平均應(yīng)在1.60%左右（法定和超額存款準(zhǔn)備金率分別為1.62%和0.35%），而資產(chǎn)端的收益率通常在3%以上。外匯儲備的平均收益率在3.50%左右。據(jù)此，該機(jī)構(gòu)認(rèn)為央行的利差應(yīng)在2%左右，與國有大行相仿。

事實上，中央銀行向財政部門上繳利潤是全球主要經(jīng)濟(jì)體的通行做法。2021年，美聯(lián)儲實現(xiàn)利潤1078億美元，向美國財政部上繳了1074億美元。2020年，日本央行實現(xiàn)利潤12.2萬億日元，其中上繳財政11.6萬億日元，上繳比例約95%。

趙建指出，最近幾年各國央行利潤大增主要是因為大放水帶來的規(guī)模擴(kuò)張與利率下調(diào)帶來的利差擴(kuò)大。次貸危機(jī)全球央行大擴(kuò)表后，央行每年的“利潤”也節(jié)節(jié)攀升。以美聯(lián)儲為例，其2020年利潤為888億美元，同比增長約60%。

值得注意的是，管濤指出，中國央行本次上繳的利潤并非一年形成，而是作為預(yù)留手段，已經(jīng)積攢了幾年的結(jié)存利潤。當(dāng)下一次性上繳，可以增加財政支出，同時也不必增加稅收負(fù)擔(dān)、也不會增加財政赤字。

利潤上繳不是貨幣手段

央行上繳的利潤將去向何處？

根據(jù)央行公告，該部分資金將主要用于留抵退稅和增加對地方轉(zhuǎn)移支付，支持助企紓困、穩(wěn)就業(yè)保民生。

財政部相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，留抵退稅就是把增值稅期末未抵扣完的稅額退還給納稅人。增值稅實行鏈條抵扣機(jī)制，以納稅人當(dāng)期銷項稅額抵扣進(jìn)項稅額后的余額為應(yīng)納稅額。其中，銷項稅額是指按照銷售額和適用稅率計算的增值稅額；進(jìn)項稅額是指購進(jìn)原材料等所負(fù)擔(dān)的增值稅額。當(dāng)進(jìn)項稅額大于銷項稅額時，未抵扣完的進(jìn)項稅額會形成留抵稅額。

2022年，財政上將對留抵稅額實行大規(guī)模退稅，把納稅人今后才可繼續(xù)抵扣的進(jìn)項稅額予以提前返還。其中，對小微企業(yè)的存量留抵稅額于6月底前一次性全部退還，增量留抵稅額足額退還。通過提前返還尚未抵扣的稅款，預(yù)計直接為市場主體提供現(xiàn)金流約1.5萬億元，增加企業(yè)現(xiàn)金流，緩解資金回籠壓力。

溫彬指出，央行公告“結(jié)存利潤按月均衡上繳”，預(yù)計這些利潤將在接下來十個月逐月均衡上繳，月上繳額在1000億元左右。

“央行作為一個‘國企’利潤上繳財政，財政拿著央行的利潤進(jìn)行財政投放，是在沒有赤字增加的情況下財政政策的一次擴(kuò)張?！壁w建直言，當(dāng)下央行上繳的利潤將直接產(chǎn)生積極的財政政策效果，對緩解當(dāng)下穩(wěn)增長壓力十分重要。

與此同時，亦有不少業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，央行此舉是財政和貨幣“協(xié)同式”寬松?！安粌H有力地支持了財政擴(kuò)張的節(jié)奏，提高廣義貨幣的投放的同時，也增加了基礎(chǔ)貨幣的投放，而且改善了私人部門的資產(chǎn)負(fù)債表，其效果勝過降準(zhǔn)?！?/p>

對此，溫彬亦表示，上繳利潤變成財政支出后，確實與降準(zhǔn)有異曲同工之效，都能導(dǎo)致流動性的增加，但二者從性質(zhì)和效果看還是有實質(zhì)性的區(qū)別。多位專業(yè)人士亦向《財經(jīng)》記者強(qiáng)調(diào)，央行上繳利潤與貨幣政策作用機(jī)制不同，無法簡單地一概而論，更不能與“財政赤字貨幣化”混淆。

所謂“財政赤字貨幣化”，即央行直接印鈔購買國債，向市場注入流動性。美聯(lián)儲及日本央行都在進(jìn)行此類操作，但中國法律不允許央行直接購買國債。

趙建直言，“財政赤字貨幣化”是財政向央行借錢，央行上繳利潤則類似向財政交稅。前者會帶來財政赤字和央行資產(chǎn)負(fù)債表的同時擴(kuò)張，同時給財政政策和貨幣政策帶來壓力；后者是在沒有任何貨幣政策擴(kuò)張和財政赤字的情況下，一次積極的財政政策。

以外匯儲備收益為例，據(jù)管濤介紹，該部分結(jié)存收益會被同時計入央行資產(chǎn)負(fù)債表的“其他資產(chǎn)”和“其他負(fù)債”科目中。利潤上繳后，該部分資金在資產(chǎn)端表現(xiàn)為“其他資產(chǎn)”減少，“外匯占款”增加；在負(fù)債端，就轉(zhuǎn)移到“政府存款”科目下，如果被支出了，就會變成企業(yè)或者居民在銀行的存款或流通中的現(xiàn)金，增加“基礎(chǔ)貨幣”投放?？傊谘胄匈Y產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)相互轉(zhuǎn)移，總體規(guī)模不發(fā)生變動。

此外，溫彬表示，央行上繳利潤，體現(xiàn)了財政政策和貨幣政策之間的協(xié)調(diào)配合，使宏觀政策更好地發(fā)揮逆周期的調(diào)節(jié)作用，但貨幣政策仍然有操作空間?！爱?dāng)前中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨三重壓力，主要矛盾還是總需求不足，就貨幣政策而言，下一階段降準(zhǔn)、降息等貨幣政策操作還是有空間的?！?/p>